转债市场渐企稳 机构底部寻机会

　　在多只可转债的价格经历急跌后，可转债市场于6月末开始逐渐企稳。虽然市场短期回暖，但仍有百余只可转债的价格沉于债底。业内人士普遍认为，可转债信用评级下调以及小微盘正股调整是本轮可转债市场剧烈波动的主要原因。在此背景下，机构对可转债信用风险开始予以更多关注，并在调整过后伺机把握加仓机会。

　　可转债市场大起大落

　　可转债市场在6月走出一波“过山车”行情。从6月初至25日，中证转债指数跌幅达4.11%，部分可转债跌幅超过30%。经过普跌后，临近月末，可转债市场开始回暖，截至6月28日，近4个交易日，中证转债指数上涨接近2%。前期有较大跌幅的可转债出现企稳迹象，广汇转债、博汇转债和鹰19转债最近4个交易日分别累计上涨40.54%、20.17%和21.08%。

　　目前，仍有相当部分可转债处于纯债溢价率为负的状态，即可转债价格低于其纯债价值，且这一比例在6月明显增大。Choice数据显示，截至6月28日，在500多只可转债中，纯债溢价率为负的共有122只，而6月初其数量仅为46只。多只可转债的价格已大幅低于纯债价值，例如帝欧转债目前价格为54元，其纯债价值为93.32元，纯债溢价率为负43.13%，三房转债、广大转债、首华转债的纯债溢价率也均低于负30%。

　　引发此轮可转债调整的原因有几方面。广发可转债债券基金经理吴敌分析：近期，机构对遭到信用评级下调的可转债采取出库措施，导致这些个券率先回调，而且对于尚未更新评级的小盘转债，机构出于对下调的担忧提前卖出抢跑。此外，部分大盘可转债公告转股价格不下修，一些博弈下修机会的资金选择卖出，此举也带动可转债价格的回调。

　　财通收益增强债券基金经理匡恒认为，本轮调整的主因是市场情绪所致，市场存在对可转债信用风险的担忧，叠加正股中小微盘股调整，在情绪层面产生了共振。

　　“本次低价可转债调整速度和幅度均较大，引发市场‘负反馈’效应，限制了抄底资金且加剧了部分资金因控制回撤的抛盘行为。部分低价可转债因正股股价在1元到2元的低位区间，也极大弱化了下修自救的效果。”沪上一位固收行业人士表示。

　　加强信用风险排查

　　可转债市场正面临愈发显著的信用风险冲击，机构更加注重对风险个券的排查。

　　去年以来，搜特转债、蓝盾转债和鸿达转债因正股退市而相继被强制退市，打破了可转债市场“零违约”的纪录。近期，部分可转债及其主体也在密集遭受信用评级下调。6月28日，首华燃气公告公司及其可转债首华转债的跟踪评级报告，评级结果均由上次的“AA”下调至本次的“AA-”；6月25日，山鹰国际公告称，山鹰转债和鹰19转债评级均由“AA+”调整至“AA”；此前，三房转债的评级也由“AA”下调至“AA-”。

　　“未来可转债的投资需要更加注意尾部风险，因为从2018年可转债市场扩容以来，以6年存续时间计算，当下可转债陆续进入到期节点，面临还本付息压力，因此更要加强对信用风险的关注。”德邦基金固收研究部总经理夏金涛说：首先，要规避低评级主体，尤其是AA-以下的主体；其次，要对主体所在的行业景气度有大方向的判断，对于下行通道的行业应注意控制集中度；最后，需要紧密跟踪个券主体经营情况，及时发现可能的风险隐患。

　　对于信用评级下调的应对，在匡恒看来：一方面，定价上可根据最新评级，估算合理的纯债价值和纯债溢价率区间，若出现大幅突破债底现象，说明存在过度反应的可能；另一方面，应更注意甄别信用评级下调的原因，是否存在偿债风险，从行业周期、企业经营周期和财务表现等角度，排查潜在风险，分析未来经营改善的可能性和周期时点。

　　把握市场底部机遇

　　经历了可转债的下跌潮，不少业内人士认为，后续将会开启修复行情，并关注一些被“错杀”的机会。

　　“过去每一轮非理性大跌，在流动性冲击结束后都出现了快速修复，目前约20%可转债的价格跌破了债底，这些可转债都存在违约、退市或被下调评级的概率几乎为零。”吴敌说，这其中存在“错杀”的情况，后续这些标的价格或将修复至债底，或者有可能主动下修转股价格，进而打开上涨空间提供潜在收益，因此可以在严格规避存在实质性风险的基础上，从低价转债中积极寻找机会，在市场下跌中逆势加仓。

　　“要珍惜每次可转债市场被砸出的低位加仓机会。”夏金涛坦言，今年可转债市场在供需矛盾、纯债机会成本低、密集下修支撑可转债估值等背景下，依然具备赚钱效应。5月以来，可转债市场成交量有所放大，本轮流动性冲击有望快速缓解，可转债投资性价比有望回归。投资策略上，要根据市场风险偏好，在低价策略、双底策略和下修等策略之间动态调整，同时叠加基本面分析，争取超额收益。

　　匡恒也较为看好后续可转债投资机会，并关注两个维度：一是估值修复机会，发现财务表现良好且经营基本面稳健的偏债品种；二是把握可转债风险收益不对称的特性，基于正股的上涨驱动，沿着景气度向上的方向寻找平衡型和偏股型品种机会。